La monnaie et le financement de l’économie

Résumé en cinq points

Notions et mécanismes

Les trois fonctions de la monnaie

La monnaie est unité de compte. Elle donne une mesure commune de la valeur, ce qui réduit massivement le nombre de prix relatifs à connaître. Avec n biens, le troc exige n fois n moins un, divisé par deux, rapports d'échange. Avec une monnaie, il suffit de n prix.

La monnaie est intermédiaire des échanges. Elle supprime l'exigence de double coïncidence des besoins propre au troc. Elle est acceptée par tous parce que chacun anticipe que les autres l'accepteront, ce qui fait de la monnaie une institution reposant sur une croyance partagée.

La monnaie est réserve de valeur. Elle permet de reporter un pouvoir d'achat dans le temps. C'est la fonction la plus fragile, car l'inflation la détruit. En Allemagne en 1923, la monnaie a cessé d'être une réserve de valeur avant de cesser d'être un intermédiaire des échanges.

On ajoute souvent que la monnaie est un lien social et un instrument de souveraineté. Battre monnaie est un attribut régalien depuis l'Antiquité.

L'évolution des formes

La monnaie marchandise a été du sel, du bétail, des coquillages, des barres de métal. Elle a une valeur d'usage propre.

La monnaie métallique frappée apparaît en Lydie au VIIe siècle avant notre ère. Elle repose sur la valeur intrinsèque du métal, garantie par une empreinte. Elle circule pendant plus de deux millénaires.

La monnaie fiduciaire, billets et pièces actuelles, tire son nom de la confiance. Le billet naît comme certificat de dépôt de métal, chez les orfèvres de Londres au XVIIe siècle et avec les premières banques d'émission. Le cours forcé, c'est-à-dire la fin de la convertibilité en métal, se généralise au XXe siècle. Au niveau international, la convertibilité du dollar en or est suspendue en 1971.

La monnaie scripturale est une écriture sur un compte, mobilisable par chèque, carte ou virement. Elle représente aujourd'hui l'essentiel de la masse monétaire.

La monnaie électronique n'est pas une forme monétaire nouvelle au sens strict tant qu'elle ne fait que transférer de la monnaie scripturale. Les cryptoactifs, apparus avec le bitcoin en 2009, remplissent mal les trois fonctions, en particulier celle de réserve de valeur, à cause de leur volatilité.

Les agrégats monétaires

La masse monétaire est l'ensemble des moyens de paiement détenus par les agents non financiers résidents. La Banque centrale européenne la décompose en trois cercles emboîtés.

M1 regroupe les billets, les pièces et les dépôts à vue. C'est la monnaie au sens le plus étroit, immédiatement disponible.

M2 ajoute les dépôts à terme jusqu'à deux ans et les dépôts avec préavis jusqu'à trois mois. En France, les livrets réglementés en font partie.

M3 ajoute des instruments négociables à court terme, pensions, titres d'organismes de placement monétaires, titres de créance jusqu'à deux ans.

Le classement suit le degré de liquidité décroissant. La liquidité est la capacité d'un actif à être transformé en moyen de paiement sans délai, sans coût et sans perte en capital.

La création monétaire

La monnaie est créée quand une banque commerciale accorde un crédit. L'opération inscrit simultanément une créance à l'actif de la banque et un dépôt nouveau au passif. Aucune épargne préalable n'est nécessaire. La formule à retenir est que les crédits font les dépôts, et non l'inverse.

Il y a trois sources de création monétaire, qui correspondent aux trois contreparties de la masse monétaire. Les créances sur l'économie, c'est-à-dire les crédits aux entreprises et aux ménages, forment la source principale. Les créances sur le Trésor public financent l'État. Les créances sur l'extérieur correspondent à l'achat de devises contre monnaie nationale.

La destruction monétaire est symétrique. Quand un crédit est remboursé, la monnaie correspondante disparaît. Sur une période, la variation de la masse monétaire est la différence entre les crédits nouveaux et les remboursements.

Le pouvoir de création des banques n'est pas illimité. Trois fuites le contraignent. Les clients demandent des billets, que seule la banque centrale émet. Les paiements entre clients de banques différentes obligent à régler des soldes en monnaie centrale. Les réserves obligatoires imposent de détenir un pourcentage des dépôts auprès de la banque centrale, fixé à 1 % dans la zone euro depuis 2012.

Pour se procurer la monnaie centrale, les banques se refinancent, sur le marché interbancaire auprès d'autres banques, ou auprès de la banque centrale contre remise de titres en garantie. La base monétaire est l'ensemble des billets en circulation et des réserves des banques en compte à la banque centrale.

Deux lectures s'opposent. L'approche par le multiplicateur de crédit part de la base monétaire et considère que les banques prêtent un multiple de la monnaie centrale disponible. L'approche par le diviseur de crédit part des crédits accordés et considère que les banques se refinancent ensuite. La seconde correspond mieux au fonctionnement observé, puisque la banque centrale pilote un taux d'intérêt et fournit la liquidité demandée à ce taux.

Les modes de financement

Un agent peut financer ses dépenses sur ses propres ressources. C'est l'autofinancement, mesuré par le taux d'autofinancement, rapport de l'épargne brute à l'investissement.

Le financement externe direct se fait sur les marchés de capitaux. L'agent à besoin de financement émet un titre acheté par l'agent à capacité de financement. Une action est un titre de propriété qui donne droit à un dividende variable et à un droit de vote. Une obligation est un titre de créance qui donne droit à un intérêt et au remboursement du principal. Le marché primaire est celui de l'émission, le marché secondaire celui de la revente. Le second donne au premier sa liquidité.

Le financement externe indirect passe par un intermédiaire financier qui s'interpose, collecte des ressources et accorde des crédits en transformant les échéances et en mutualisant les risques. Cette transformation est utile mais expose la banque au risque de liquidité.

Le taux d'intermédiation mesure la part des financements apportés par les intermédiaires. Il se mesure au sens strict, en ne comptant que les crédits, ou au sens large, en comptant aussi les titres détenus par les intermédiaires. La distinction évite bien des contresens, car les banques restent des acteurs majeurs des marchés.

Économie d'endettement et économie de marchés financiers

John Hicks propose en 1974 une distinction devenue classique. Dans une économie d'endettement, le financement passe surtout par le crédit bancaire, les banques sont structurellement endettées auprès de la banque centrale, le taux d'intérêt est administré et l'inflation est plutôt tolérée. Dans une économie de marchés financiers, le financement passe surtout par l'émission de titres, les agents ajustent leurs portefeuilles et le taux d'intérêt se forme sur les marchés.

La France passe de la première configuration à la seconde entre le milieu des années 1980 et les années 1990. Henri Bourguinat résume le mouvement international par les trois D en 1987, désintermédiation, déréglementation, décloisonnement. En France, la loi bancaire de 1984 unifie le statut des établissements de crédit, le marché des titres de créances négociables est créé en 1985, le contrôle des changes est supprimé en 1989-1990.

Auteurs et théories de référence

Jean Bodin avance en 1568, dans sa réponse aux paradoxes de Malestroit, que la hausse des prix du XVIe siècle vient de l'afflux de métaux précieux d'Amérique. C'est la première formulation claire d'un lien entre quantité de monnaie et niveau des prix.

David Hume précise au XVIIIe siècle que la monnaie est neutre à long terme mais qu'une injection produit des effets réels transitoires, parce qu'elle ne touche pas tous les agents en même temps.

Irving Fisher formalise en 1911, dans son ouvrage sur le pouvoir d'achat de la monnaie, l'équation des échanges. La quantité de monnaie multipliée par sa vitesse de circulation égale le niveau général des prix multiplié par le volume des transactions. C'est une identité. Elle devient une théorie quand on suppose la vitesse stable et le volume déterminé par l'offre, ce qui fait des prix une fonction de la masse monétaire.

L'école de Cambridge, avec Alfred Marshall et Arthur Pigou, reformule la relation en termes de demande d'encaisses, ce qui ouvre la voie à une analyse du choix de détenir de la monnaie.

Carl Menger explique en 1892 l'apparition spontanée de la monnaie par la différence de vendabilité des marchandises, sans intervention de l'État.

Knut Wicksell distingue en 1898 le taux d'intérêt naturel, qui équilibre épargne et investissement, et le taux monétaire fixé par les banques. Un écart durable entre les deux engendre un processus cumulatif d'inflation ou de déflation.

Joseph Schumpeter, dans sa théorie de l'évolution économique de 1911, fait du banquier un acteur central. En créant du pouvoir d'achat sans contrepartie d'épargne, il permet à l'entrepreneur d'innover. La création monétaire est ici le moteur du changement économique.

John Maynard Keynes, en 1936, développe la préférence pour la liquidité. Les agents détiennent de la monnaie pour trois motifs, la transaction, la précaution et la spéculation. Le taux d'intérêt devient le prix de renonciation à la liquidité et non la récompense de l'épargne. La monnaie n'est plus un voile, elle influence l'activité réelle.

Milton Friedman reformule la théorie quantitative en 1956 en en faisant une théorie de la demande de monnaie, puis établit avec Anna Schwartz, dans leur histoire monétaire des États-Unis publiée en 1963, que la contraction monétaire des années 1930 a aggravé la crise. Il défend une règle de croissance stable de la masse monétaire.

John Gurley et Edward Shaw publient en 1960 une analyse de l'intermédiation financière qui fonde la distinction entre finance directe et finance indirecte.

Michel Aglietta et André Orléan, dans leur ouvrage de 1982 sur la violence de la monnaie, insistent sur la dimension sociale et conflictuelle de la monnaie, institution de confiance avant d'être un instrument technique.

Faits, chiffres et repères historiques

Repères institutionnels. Banque de France créée en 1800, monopole d'émission progressivement acquis au XIXe siècle. Système de Bretton Woods en 1944, avec un dollar convertible en or à 35 dollars l'once. Suspension de la convertibilité en août 1971, flottement généralisé à partir de 1973. Loi bancaire française de 1984. Traité de Maastricht en 1992. Euro scriptural en 1999, pièces et billets en 2002. La Banque centrale européenne a un objectif principal de stabilité des prix, défini depuis 2021 comme une cible symétrique de 2 % à moyen terme.

Ordres de grandeur. L'agrégat M3 de la zone euro se situe autour de 16 000 milliards d'euros au milieu des années 2020, source BCE. Les billets en euros en circulation représentent de l'ordre de 1 500 à 1 600 milliards d'euros, soit une part faible de M3, ce qui illustre la domination de la monnaie scripturale. En France, la part des espèces dans les paiements courants a nettement reculé au cours des années 2010, la carte devenant le premier moyen de paiement.

Endettement. La dette des sociétés non financières françaises est de l'ordre de 140 à 150 % du PIB au sens de la Banque de France au début des années 2020, un niveau élevé en comparaison européenne. La dette publique française dépasse 110 % du PIB en 2024, source INSEE. Ces chiffres sont à citer avec l'année, car ils varient.

Inflation. L'hyperinflation allemande culmine à l'automne 1923. La zone euro connaît une inflation de 0 à 2 % pendant les années 2010, puis un pic supérieur à 10 % fin 2022, avant un reflux vers la cible en 2024, source Eurostat.

Débats et controverses

Le débat central est celui de la neutralité de la monnaie. Pour la tradition classique et pour les monétaristes, la monnaie n'affecte à long terme que les prix, la dichotomie entre sphère réelle et sphère monétaire est valide, et une politique monétaire expansionniste ne produit que de l'inflation. Pour Keynes et ses héritiers, la monnaie est demandée pour elle-même, elle influence le taux d'intérêt, donc l'investissement, donc l'emploi. Le compromis dominant des années 1980 est que la monnaie est non neutre à court terme et neutre à long terme.

Le deuxième débat porte sur l'origine de la monnaie. L'approche fonctionnaliste, de Menger à beaucoup de manuels, fait naître la monnaie du troc pour en réduire les coûts. L'approche institutionnaliste, nourrie par l'anthropologie et par les travaux de Karl Polanyi puis de David Graeber, conteste l'existence historique d'économies de troc généralisé et fait précéder la monnaie de compte par la dette et par l'État. Le débat n'est pas tranché, on peut en présenter les termes sans conclure.

Le troisième débat porte sur l'exogénéité ou l'endogénéité de la monnaie. Si la banque centrale contrôle la quantité de monnaie, le multiplicateur a un sens et une règle quantitative est possible. Si la monnaie est endogène, créée à la demande de crédit et refinancée ensuite, la banque centrale ne pilote qu'un taux. L'expérience monétariste des années 1979 à 1982 aux États-Unis et au Royaume-Uni, marquée par l'instabilité de la vitesse de circulation, a fortement affaibli la première thèse en pratique.

Le quatrième débat porte sur la finance de marché. Ses défenseurs soulignent la baisse du coût du capital, la diversification des risques et la discipline exercée sur les dirigeants. Ses critiques soulignent la procyclicité, le court-termisme et le fait que la crise de 2007-2008 a contraint les États et les banques centrales à intervenir massivement, ce qui pose la question de l'aléa moral.

Ce qu'il faut savoir mobiliser en dissertation

1. Expliquer la création monétaire par le crédit en une phrase exacte, avec les trois fuites et le refinancement. C'est le mécanisme le plus rentable du chapitre.
2. Opposer diviseur et multiplicateur de crédit pour montrer qu'on maîtrise le débat exogène ou endogène.
3. Utiliser Hicks 1974 pour périodiser le financement de l'économie française, économie d'endettement jusqu'aux années 1980, économie de marchés ensuite, avec les trois D de Bourguinat 1987.
4. Mobiliser Fisher 1911 et Friedman 1956 d'un côté, Keynes 1936 de l'autre, pour tout sujet sur la neutralité ou sur l'inflation.
5. Mobiliser Schumpeter 1911 pour relier monnaie, crédit et innovation, ce qui sert aussi dans le module croissance.
6. Donner l'exemple allemand de 1923 pour la destruction de la fonction de réserve de valeur, et la déflation des années 1930 pour le cas inverse.
7. Piège fréquent : dire que les banques prêtent les dépôts. Piège symétrique : croire que la création monétaire est sans limite. Les deux erreurs se corrigent avec le même schéma.
8. Piège fréquent : confondre monnaie et revenu, ou monnaie et patrimoine. La monnaie est un stock de moyens de paiement, pas un flux.

Notions et mécanismes clés

• Monnaie : ensemble des moyens de paiement acceptés par tous pour régler les transactions et éteindre les dettes. C'est un stock, pas un flux.
• Trois fonctions : unité de compte, intermédiaire des échanges, réserve de valeur. La troisième est la plus fragile, l'inflation la détruit la première.
• Monnaie fiduciaire : billets et pièces, valeur fondée sur la confiance et le cours légal. Monnaie scripturale : écriture sur un compte, plus de 90 % de M1 dans la zone euro.
• M1, M2, M3 : cercles emboîtés par liquidité décroissante. M1, billets, pièces et dépôts à vue. M2, plus dépôts à terme jusqu'à deux ans et dépôts avec préavis. M3, plus titres négociables à court terme.
• Création monétaire : inscription simultanée d'une créance à l'actif d'une banque et d'un dépôt à son passif. Les crédits font les dépôts.
• Contreparties de la masse monétaire : créances sur l'économie, créances sur le Trésor, créances sur l'extérieur.
• Destruction monétaire : remboursement d'un crédit. La masse monétaire varie de la différence entre crédits nouveaux et remboursements.
• Fuites : demande de billets, règlements interbancaires, réserves obligatoires. Elles obligent la banque à détenir de la monnaie centrale.
• Base monétaire : billets en circulation plus réserves des banques à la banque centrale. Seule la banque centrale la crée.
• Multiplicateur de crédit : lecture qui part de la base et en déduit la masse monétaire maximale. Diviseur de crédit : lecture qui part des crédits et en déduit la base nécessaire.
• Autofinancement : financement sur ressources propres. Taux d'autofinancement : épargne brute rapportée à la FBCF.
• Financement direct : émission de titres achetés par les agents à capacité de financement. Financement indirect : crédit d'un intermédiaire qui transforme les échéances et mutualise les risques.
• Taux d'intermédiation : part des financements apportés par les intermédiaires financiers, au sens strict par les seuls crédits, au sens large en ajoutant les titres qu'ils détiennent.
• Économie d'endettement et économie de marchés financiers : distinction de Hicks en 1974, selon que le financement passe surtout par le crédit bancaire ou par les titres.

Chaînes de raisonnement

Pourquoi un crédit crée de la monnaie. La banque inscrit une créance de 1 000 à son actif et crédite le compte du client de 1 000 à son passif. Ce dépôt est un moyen de paiement nouveau, personne n'a été privé de pouvoir d'achat pour le créer. Quand le crédit est remboursé, le dépôt disparaît et la monnaie est détruite.

Pourquoi la création n'est pas illimitée. Dès que le client paie un fournisseur dans une autre banque, retire des billets ou que la banque doit constituer des réserves, elle a besoin de monnaie centrale qu'elle ne peut pas créer. Elle doit se la procurer par refinancement, à un coût fixé par la banque centrale. Le pouvoir de création est donc borné par l'accès à la monnaie centrale et par la demande de crédit solvable.

Multiplicateur ou diviseur. Si la banque centrale fixe la quantité de base, les banques prêtent un multiple de cette base et la monnaie est exogène. Si les banques prêtent d'abord puis se refinancent, la banque centrale ne contrôle que le prix de la monnaie centrale et la monnaie est endogène. L'observation des banques centrales modernes, qui pilotent un taux et servent toute la liquidité demandée à ce taux, donne l'avantage au diviseur.

De la quantité de monnaie aux prix. L'équation des échanges est une identité, la monnaie multipliée par sa vitesse égale les prix multipliés par le volume des transactions. Elle devient une théorie si la vitesse est stable et le volume déterminé par les capacités de production. Alors toute hausse de la masse monétaire se traduit en hausse des prix. Keynes brise la chaîne en rendant la vitesse instable, parce que la monnaie peut être thésaurisée par motif de spéculation.

Pourquoi la monnaie peut être non neutre. Chez Keynes, une hausse de l'offre de monnaie fait baisser le taux d'intérêt, prix de la renonciation à la liquidité. Un taux plus bas rend rentables des projets d'investissement supplémentaires, d'où plus de demande, plus de production et plus d'emploi tant que l'économie n'est pas au plein emploi. La chaîne se bloque si la préférence pour la liquidité absorbe toute la monnaie nouvelle, c'est la trappe à liquidité.

Exemples et références à connaître

1. Jean Bodin, 1568, lien entre afflux de métaux d'Amérique et hausse des prix du XVIe siècle. Première formulation quantitative, à citer en accroche sur l'inflation.
2. Irving Fisher, 1911, équation des échanges. Toujours préciser qu'elle est une identité avant d'être une théorie.
3. Knut Wicksell, 1898, écart entre taux naturel et taux monétaire, processus cumulatif. Utile pour montrer que le crédit bancaire peut faire diverger les prix.
4. Joseph Schumpeter, 1911, le banquier finance l'entrepreneur par création de pouvoir d'achat ex nihilo. Relie ce chapitre à la croissance et à l'innovation.
5. John Maynard Keynes, 1936, trois motifs de demande de monnaie, taux d'intérêt comme prix de la liquidité. Référence obligatoire sur la non neutralité.
6. Milton Friedman et Anna Schwartz, 1963, la contraction de la masse monétaire américaine d'environ un tiers entre 1929 et 1933 a aggravé la dépression.
7. John Gurley et Edward Shaw, 1960, distinction finance directe et finance indirecte.
8. John Hicks, 1974, économie d'endettement contre économie de marchés financiers. Henri Bourguinat, 1987, les trois D, désintermédiation, déréglementation, décloisonnement.
9. Hyperinflation allemande de 1923, perte de la fonction de réserve de valeur puis d'intermédiaire des échanges. Contre exemple à jumeler avec la déflation des années 1930.
10. Ordres de grandeur zone euro : M3 autour de 16 000 milliards d'euros au milieu des années 2020, billets autour de 1 500 milliards, réserves obligatoires à 1 % depuis 2012. Loi bancaire de 1984, titres de créances négociables en 1985.

Techniques

Analyse d'un bilan bancaire simplifié

Réflexe. Actif à gauche, créances et réserves, passif à droite, dépôts et refinancement. Un crédit augmente les deux côtés, un retrait de billets diminue réserves et dépôts, un paiement vers une autre banque transfère dépôts et réserves de la première à la seconde.

Mini-exemple. Une banque accorde un crédit de 1 000. Bilan : créance 1 000 à l'actif, dépôt 1 000 au passif. Le client retire 100 en billets. La banque doit se procurer 100 de monnaie centrale, par refinancement 100 au passif et billets remis au client, le dépôt tombe à 900. Le client paie ensuite 500 à un fournisseur dans une autre banque. La première banque perd 500 de dépôts et doit régler 500 en monnaie centrale, qu'elle emprunte à nouveau. Au total elle a créé 1 000 de monnaie et a dû se refinancer pour 600. C'est la logique du diviseur.

Analyse d'un document sur les agrégats

Réflexe. Identifier l'agrégat, la zone, l'unité, encours ou taux de croissance. Relier le rythme de M3 aux contreparties, surtout aux crédits au secteur privé, et au contexte. Ne jamais lire une hausse de M3 comme une inflation automatique, il faut passer par la vitesse et par l'écart de production.

Mini-exemple. Un graphique montre M3 en zone euro à plus 10 % par an en 2007, proche de 0 % en 2010, autour de 12 % en 2020 et négatif fin 2023. Lecture attendue : crédit abondant avant la crise, effondrement après, injection massive en 2020, contraction quand les taux montent en 2022. L'inflation de 2022 tient aussi à l'énergie, pas seulement à la monnaie.

Le plan de dissertation sur ce chapitre

Deux gabarits. Sur un sujet théorique, neutralité ou confiance, on oppose la lecture classique et quantitativiste à la lecture keynésienne, puis on cherche la synthèse par l'horizon temporel ou par les conditions. Sur un sujet historique, financement de l'économie française ou endettement, on périodise à l'aide de Hicks, puis on évalue les gains et les risques de chaque configuration.

Mini-exemple. « Les banques créent-elles de la monnaie ? » Première partie, oui, mécanisme des crédits qui font les dépôts et contreparties. Deuxième partie, mais pas seules ni sans limite, monnaie centrale, fuites, refinancement, demande de crédit. Troisième partie, la question devient qui contrôle la création, débat exogène contre endogène et rôle de la banque centrale.

Sujets classiques traités

Choisis ton niveau. Difficulté indicative ; les exercices qui se suivent restent dans l'ordre.

Erreurs fréquentes